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　　策略

　　行业抄北上，个股抄QFII

　　——东吴策略·行业风火轮

　　我们前期报告《震荡期抄外资作业收益如何？》(2021/4/25)提示，震荡期北上资金流入前5行业后续超额收益显著，那么QFII配置有何指引意义？本期行业风火轮我们集中讨论。

　　行业抄北上：10月以来北上主要买入电气设备、食饮、电子。震荡期内抄外资作业的策略在后续有不错表现。今年10月以来市场持续震荡调整，北上资金大幅净流入548亿元，集中买入电气设备、食品饮料、电子、化工、计算机。

　　个股抄QFII:QFII当季增持前十个股次季度77%跑赢市场。个股层面，QFII当季度大幅加仓的公司在下一季度表现亮眼。统计2016年以来22个季度，共有17个季度QFII当季度买入前十个股，在下一季度涨幅均值超过万得全A，胜率77%，超额收益均值6.4%。可见个股抄QFII作业的策略在后续可以获得不错的收益表现。

　　今年三季度QFII配置明显偏防御。加仓东方雨虹、伊利股份、双环传动等；减持爱尔眼科、比亚迪、迈为股份等。加仓股票PE普遍偏低，卖出很多PE在80倍以上高估值个股。结合北上的行业指引，推荐伊利股份、贵州茅台、歌尔股份，建议关注双环传动、派能科技。

　　风险提示：全球疫情反复、疫苗有效性不及预期；宏观经济不及预期；通胀短期大幅飙升，货币政策快速收紧；历史经验不代表未来。

　　(分析师姚佩)

　　行业

　　医药：

　　2021年三季报总结报告

　　恢复高成长，医药进入估值切换长周期

　　医药行业：409家医药行业上市公司2021Q1-Q3累计实现营业收入16229亿元，同比增长16.88%，实现归母净利润总额1605亿元，同比增长21.57%，实现扣非归母净利润1425亿元，同比增长26.43%，其中2021Q3收入总额同比增速为7.6%，归母净利润同比增速为-5.0%，扣非归母净利润同比增长6.1%。国家统计局规模以上医药制造业数据显示，截止到2021年8月，累计实现营业收入18760.6亿元，较2020年同期相比增长26.2%；实现利润总额4083.5亿元，较2020年同期相比增长89.1%，表明医药制造业已基本从疫情影响中走出，实现高增长。

　　化学制剂：90家化学制药公司2021Q1-Q3收入总额同比增速为9.81%，归母净利润总额同比增速为9.54%，扣非净利润总额同比增速为13.31%；2021Q3收入总额同比增速为3.5%、归母净利润总额同比增速为11.8%，扣非净利润总额同比增速为16.2%，整体增速有所改善 。由于集中带量采购，医保降价以及行业内同靶点同类型在研发及已上市品种增多，行业竞争加剧，化学制药的产品价格降低，毛利率同比有所下降，创新和竞争是化学制剂行业的关键词，在此背景下，行业整体缓慢增长。推荐：恒瑞医药(600276)、贝达药业(300558)等，建议关注：泽璟制药(688266)。

　　创新药产业链：15家CXO公司2021Q1-Q3营业收入总额同比增长43.05%，扣非归母净利润总额同比增长76.75% ；2021Q3营业收入总额同比增长36.9%，扣非后归母净利润总额同比增长73.2% ，进入2021年行业依旧维持高增长。受益于国内创新药崛起及海外产业专业，行业将中长期维持高景气度。推荐药明康德(603259)、凯莱英(002821)、皓元医药(688131)、九洲药业(603456)等，建议关注药明生物(2269.HK)、泰格医药(300347)等。

　　原料药：33家原料药公司2021Q1-Q3营业收入总额同比增长12.59%，扣非后归母净利润总额同比增长3.43% 。2021Q3营业收入总额同比增长13.1%，扣非后归母净利润总额同比增长12.7%，2021Q3低基数下原料药板块实现稳健增长。原料药公司向CDMO及化药制剂战略方向发展，已取得阶段性成果。推荐美诺华(603538)等，建议关注：普洛药业(000739)等。

　　中药：61家中药公司2021Q1-Q3营业收入总额同比增长12.5%，扣非净利润总额同比增长20.3%；2021Q3营业收入总额同比增长7.2%，扣非净利润总额同比增长7.4% 。中药口服疫情后增速恢复明显，品牌中药长期成长逻辑不变，中药注射剂受政策影响变化仍需观察。推荐：片仔癀(600436)，建议关注：云南白药(000538)等。

　　生物药：44家生物药公司2021Q1-Q3营业收入总额同比增速为37.3%、扣非归母净利润总额同比增速为93.7%；2021Q3收入总额同比增速为34.8%、扣非后归母净利润总额同比增速为71.1%。我们认为，疫苗主要由于新冠疫苗快速放量，业绩迎来高速增长，生长激素等保持快速成长态势。推荐：长春高新(000661)、智飞生物(300122)、康泰生物(300601)等。

　　医疗器械：80家医疗器械公司2021Q1-Q3年营业收入总额同比增长25.8%、扣非归母净利润总额同比增长34.2%；2021Q3收入总额同比增速为-3.6%、扣非归母净利润总额同比增长-20.1%，Q3行业相比Q2增长明显下降，主要系2020Q3海外疫情导致高基数所致 。推荐：迈瑞医疗(300760)、欧普康视(300595) 、南微医学(688029)等。

　　药店：5家药店上市公司2021Q1-Q3同比2020Q1-Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为14.7%、-10.6%、-9.6% ，相较于2019Q1-Q3的增速分别为43.5%、52.1%、48.3%；2021Q3同比于2020Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为16.5%、5.3%、5.2%；相较于2019Q3增速分别为46.8%、31.2%、45.6%。(由于健之佳缺少2019年相关数据，将其相关数据剔除后计算)。由于2020Q1疫情带来的高基数导致2021Q1-Q3增速放缓，但盈利能力有所提升。推荐：益丰药房(603939)、老百姓(603883)、大参林(603233)等。

　　医疗服务：10家医疗服务上市公司2021Q1-Q3同比2020Q1-Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为34.0%、 -70.1%、-81.5%，相较于2019Q1-Q3的增速分别为42.6%、65.4%、89.26% ；2021Q3同比于2020Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为8.7%、-5.1%、-2.9%；相较于2019Q3增速分别为42.1%、56.2%、83.6%。由于疫情导致基数较高，2021Q3增速不快，但相较于2019Q3而言仍然实现较快复合增长。社会老龄化带来医疗刚需增长，叠加人均可支配收入提高和健康意识提升带来的可选医疗消费升级，医疗服务赛道可持续增长确定性较高。推荐：爱尔眼科(300015)、通策医疗(600763)、锦欣生殖(01951)、信邦制药(002390)，建议关注：海吉亚(06078)、三星医疗(601567)、国际医学(000516)等。

　　医美：(考虑到医美收入占比与数据可得性，选取爱美客、华熙生物、昊海生科作为样本分析医美板块)， 3家医美上市公司2021Q1-Q3同比2020Q1-Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为79.8%、 87.3%、88.9%；2021Q3同比于2020Q3的收入、归母净利润总额增速分别为49.0%、39.8%。医美消费作为消费升级新赛道，供需两旺，推荐：爱美客(300896)、华熙生物(688363)、华东医药(000963)、昊海生科(688366)等。

　　医药流通：16家医药流通上市公司2021Q1-Q3同比2020Q1-Q3收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速为15.3%、-12.7%、-4.3%，相较于2019Q1-Q3的增速分别为33.6%、46.3%、28.1%；2021Q3同比于2020Q3的收入、归母净利润、扣非归母净利润总额增速分别为3.9%、27.6%、11.1%。2021Q1-Q3医药流通板块的收入端增速收紧，但整体利润率水平略有提升。我们认为，随着带量采购政策不断扩面，持续推进，流通公司将致力于流通配送能力与服务能力提升，提升利润率水平，龙头公司有望强者更强。建议关注：九州通(600998)、上海医药(601607)等。

　　总结：随着医院门诊量、住院等逐步恢复到疫情前，2021年前三季度治疗性的产品得到恢复，CXO延续快速增长趋势，医疗服务恢复明显；医美作为新起的板块表现亮眼。器械板块的IVD领域持续受益于新冠病毒检测持续高增长。

　　风险提示：药品和耗材降价超预期风险，医改政策执行低于预期风险，新冠疫情防控不及预期。

　　(分析师朱国广)

　　电新：

　　10月装机电量点评

　　装机量环比下降，三元份额有所回升

　　投资要点

　　10月新能源车产量30.17万辆，同环比+120%/-10%，符合市场预期：2021年10月新能源车产量30.17万辆，同比增长120%，环比下降10%。其中乘用车产量29.09万辆，同比增长133%，环比下降10%，其中纯电乘用车产量提升至23.72万辆，同比增长124%，环比下降12%；客车产量3312辆，同比下降37%，环比下降12%；专用车产量7516辆，同比增长13%，环比增长1%。2021年1-10月电动车累计产量达212.8万辆，同比上升157%，维持高速增长；乘用车累计生产204.8万辆，同比增长174%；客车累计生产2.86万辆，同比下降24%；专用车累计生产5.10万辆，同比增长13%。

　　10月装机电量为13.04gwh，同比增长107%，环比降低16%。2021年1-10月累计装机电量为94.84gwh，累计同比增长244%。1) 10月三元同比增长62%，环比下降14%，装机量占比48%；10月三元装机电量6.21gwh，同比增长62%，环比下降14%，装机量占比48%；三元2021年1-10月累计装机电量为53.06gwh，同比增长180%，装机量占比56%。2)10月磷酸铁锂同比增长201%，环比下降18%，装机量占比52%：10月铁锂装机电量为6.80gwh，同比增长201%，环比下降18%，装机量占比52%；2021年1-10月磷酸铁锂累计装机电量40.73gwh，同比增长230%，装机量占比43%。

　　各车型平均带电量来看，10月纯电乘用车平均带电量环比下滑。10月纯电动乘用车单车带电量44.37kwh/辆，同比上升2.10%，环比下滑8.25%，2021年1-10月平均带电量为46.24 kwh/辆。10月纯电动客车平均单车带电量224.99kwh/辆，同比上升10.11%，环比增长1.75%，2021年1-10月平均带电量为214.12 kwh/辆。10月纯电专用车平均单车带电量上升至101.96kwh/辆，同比增长66.94%，环比增长4.71%，2021年1-10月平均带电量为83.68 kwh/辆。

　　从电池厂商看，宁德时代10月装机电量6.64gwh(含时代上汽)，同比提升119.3%，环比降低27.0%，单月装机量市占率为50.9%，保持首位。比亚迪位列装机量第二，10月装机2.80gwh，同比提升172.5%，环比提升5.2%，装机量占比21.5%。第三名为中航锂电，10月装机0.64gwh，同比提升19.9%，环比下降28.2%，装机量占比为4.9%。

　　市场集中度高，宁德时代龙头地位维持。10月磷酸铁锂市场前五家装机量合计占据91.8%的市场份额，市场集中度较高，其中宁德时代(含时代上汽)和比亚迪装机量分别占41.2%和38.4%的市场份额。三元市场主要集中于宁德时代、中航锂电、多氟多、孚能科技、比亚迪等企业，前五大厂商装机量占据80.5%的市场份额，其中宁德时代(含时代上汽)装机量市占率61.8%，具有领先优势，中航锂电、多氟多、孚能科技、比亚迪的装机量市占率分别为8.2%、3.7%、3.7%、3.1%。

　　投资建议：电动化全面提速，2021Q4电池涨价我们预期强烈，盈利拐点将至，2022年隔膜、铜箔、石墨化偏紧，继续强推锂电中游全球龙头和价格弹性大的锂资源龙头，强推宁德时代、亿纬锂能、容百科技、恩捷股份、科达利、德方纳米、天赐材料、璞泰来、新宙邦、中伟股份、天奈科技、华友钴业、比亚迪、赣锋锂业(关注)、天齐锂业(关注)等和零部件宏发股份、汇川技术、三花智控等，重点推荐星源材质、诺德股份，关注中科电气、贝特瑞、嘉元科技、融捷股份、天华超净、永兴材料、欣旺达等。

　　风险提示：销量不及预期、政策不及预期、竞争加剧。

　　(分析师曾朵红、阮巧燕)

　　通信：

　　深改委提出加快电力市场机制建设

　　关注能源信息化投资机会

　　投资要点

　　事件：11月24日，习近平主席主持召开中央全面深化改革委员会第二十二次会议，审议通过了《关于加快建设全国统一电力市场体系的指导意见》，强调要遵循电力市场运行规律和市场经济规律，优化电力市场总体设计，实现电力资源在全国更大范围内共享互济和优化配置，加快形成统一开放、竞争有序、安全高效、治理完善的电力市场体系。

　　完善煤电价格市场化形成机制，推动电力市场供需平衡：《意见》强调，要健全多层次统一电力市场体系，加快建设国家电力市场，引导全国、省(区、市)、区域各层次电力市场协同运行、融合发展，规范统一的交易规则和技术标准，推动形成多元竞争的电力市场格局。要改革完善煤电价格市场化形成机制，完善电价传导机制，有效平衡电力供需。目前，我国致力于建设中长期、现货交易等电能量交易和辅助服务交易相结合的电力市场。近年来，我国电力市场交易量逐渐提高，且仍以省内交易为主。2021年1-8月，全国各电力交易中心累计市场交易电量23958亿千瓦时，同比增长23.3%，其中省内中长期交易电量为19264.5亿千瓦时，占全国交易量的80.4%。我们仍需完善主要由市场决定能源价格的机制，充分发挥市场在电力资源配置中的决定性作用，强调电力能源的商品属性，通过价格反映供求波动，进一步缓解“市场煤”与“计划电”的矛盾。

　　新能源发电占比持续上升，电力市场化不断完善：当前我国正经历能源结构转型的关键时期，2021年1-9月，我国风电装机容量达3.0亿千瓦时，同比增长32.8%，太阳能发电装机容量达2.8亿千瓦时，同比增长24.6%。新能源电力具有不稳定性，通过电力市场化机制加强新能源电力的稳定和安全性成为当前我国能源改革机制的重要内容，2021年10月，我国将燃煤发电市场交易价格浮动范围上调至上下浮动均不超过20%，意味着电力市场化交易机制的进一步推进。我们认为，推进适应新能源发展的电力市场机制建设，以市场化合理竞争的方式促进新能源电力消纳成为未来我国能源数字化改革的重要内容之一。

　　电力市场改革方案仍待探索，电力系统软硬件基础设施先行：电力市场化交易机制推进方式包括放开市场化电价，引入第三方售电公司，推进虚拟电厂建设等等方案，当前我国电力市场化仍处于快速推进期，解决方案正在逐步探索过程中。而基于电力市场化改革的电力系统软硬件基础设施需求将快速提升，建议持续关注电力营销系统升级换代、新一代智能电表、电力智能化和信息化基础设施等领域投资机会。

　　推荐(已覆盖)：威胜信息、朗新科技。

　　建议关注(未覆盖)：恒华科技、国网信通、恒实科技、四方股份。

　　风险提示：电力市场化改革推进不及预期；新能源推进节奏不及预期；电网投资进度不及预期。

　　(分析师侯宾)

　　个股

　　力量钻石(301071)

　　培育钻石乘风而起

　　中国“力量”助力克拉自由

　　投资要点

　　公司负责人造金刚石的生产，工业金刚石与培育钻石业务协同发展，业绩增长亮眼：公司成立于2010年，主要负责人造金刚石的生产，上游包括设备和原材料供应商，下游则为切割厂商和培育钻石品牌商。公司已形成金刚石单晶、金刚石微粉和培育钻石的三大核心产品体系。2021年前三季度营收/净利润分别为3.4亿元/1.6亿元，同比+107%/+271%。

　　公司工业用金刚石市占率居前，技术创新建立细分市场领先优势：公司拥有五大自主研发的核心技术，在线锯用微粉以及IC芯片超精加工用特种异型八面体金刚石尖晶、超细金刚石单晶、高品级大颗粒培育钻石等细分产品领域实现突破，形成较强的细分市场领先优势。2020年我国金刚石单晶产量占全球90%以上，2019年公司产量排名国内第四。此外公司在金刚石线锯行业已基本涵盖国内金刚石线锯生产的主要企业。

　　培育钻石新兴市场空间广阔，渗透率有望快速提升：1)国内供应商和品牌有发展诉求：天然钻石核心利润环节掌握在海外供应商和品牌手中，国内公司较难介入，而培育钻石的上游核心利润环节已有成熟的国内公司，下游尚未有品牌商形成绝对规模优势，国产品牌大有可为。2)培育钻石本身优势性价比突出：2021年培育钻石零售价格仅为天然钻石1/3，全球渗透率仅为6%，在大众市场的渗透中具备天生优势，同时培育钻石更加环保低碳，符合新一代消费者的价值观。随着行业标准逐渐规范，各大品牌纷纷入局培育钻石加速消费者教育。年轻一代消费者接受度快速提升，需求端有望保持较高的增速。

　　公司培育钻石业务快速成长，有望打开第二增长曲线：我国培育钻石企业占据全球产业上游半数产能。力量钻石作为其中头部企业之一，已实现大颗粒高品级培育钻石批量供应。2018-2020年公司培育钻石营业收入由1303万元增长至3734万元，2021年H1更大幅增至8898万元，营收占比提升至41%，成为公司第一大业务。公司此番上市募资计划着重加大培育钻石产能扩张与技术突破力度，未来随着行业红利加速释放以及公司大克拉培育钻石产能的不断提升，公司培育钻石业务量价齐升趋势有望持续，打开第二增长曲线。

　　盈利预测与投资评级：公司是培育钻石上游生产商中的头部企业，在人造金刚石领域技术过硬，有稳定的扩产能预期，培育钻石处于行业高速发展的阶段，渗透率提升空间广阔，我们预计公司2021-23年实现归母净利润2.1/4.0/5.9亿元，同比增速193%/87%/49%。最新收盘价对应2021-2023年PE为96/51/35倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：宏观经济和市场需求波动，市场竞争加剧，原材料价格波动，研发风险等。

　　(分析师吴劲草、周尔双)

　　阿里巴巴-SW(09988)

　　下调2022财年营收预期

　　未来电商竞争将进一步加剧

　　投资要点

　　阿里巴巴发布2022财年Q2业绩，公司FY2022Q2实现总收入2006.90亿元，同比增长29%，不考虑高鑫零售并表影响，收入同比增长16%；经调整净利润285.24亿元，同比下滑39.4%，进入FY2022以来，公司收入增速疲软，净利润下降明显，总体经营状况低于市场预期。公司调整2022财政年度总收入指引，预计2022财政年度总收入同比增长20-23%左右。此前预期为30%左右。

　　电商领域竞争加剧，公司核心业务利润率持续下移：公司客户管理收入同比增长3%，增速下滑明显，核心商业交易平台业务的EBITA Margin为64.83%，同比下滑5.3个百分点。零售平台业务作为公司最主要的盈利来源，其盈利能力近几个季度均出现了下滑，主要是因为对淘宝特价版、淘宝直播、聚划算等的投入所致，主业的EBITA Margin下降需要重资产业务减亏进行弥补，充分体现了本地服务、新零售、菜鸟网络等重资产业务对公司整体盈利能力的重要性。

　　互联网、金融服务和金融行业客户驱动云计算业务超预期：云计算业务实现收入200.07亿元，同比增长33%，持续高速增长的同时，EBITA Margin本季度达1.98%，连续四个季度实现盈利。公司云业务的亏损率在2016Q3就已收窄到个位数水平，目前已能保持较稳定的盈利水平(EBITA Margin近三季保持在2%左右)，我们认为过去公司为保持有竞争力的服务而自主选择略微亏损，随着公司在云业务上的实力不断提升，盈利能力将会持续向好。

　　用户增长规模稳定，增长天花板显现：截至2021/9/30，阿里生态体系下全球年度活跃消费者达到12.4亿，相比2021/6/30环比增加0.62亿，其中中国平台年度活跃消费者8.63亿，相比2021/6/30环比增加0.35亿，相比2020/9/30同比增加1.06亿，在用户基数庞大的条件下仍保持较为稳定的增长规模。由于一二线城市的用户渗透已经比较充分，随着低线城市用户红利的天花板逐步消散，用户增长的天花板将会逐渐显现。

　　盈利预测与投资评级：基于公司对核心电商业务的加大投入，我们调低公司的盈利预测，将2022/2023/2024财年经调整EPS从6.3/8.1/10.2元分别调低至6.2/8.0/9.3元，对应PE13.4x/10.7x/8.7x(以2021/11/23当天的汇率港币/人民币=0.8199为基准)。公司大规模投入虽然影响短期业绩，但是有助于构建长期壁垒，综合考虑公司业务成长、竞争优势与壁垒，我们认为公司当前估值水平具备较强的投资价值，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：新零售业务竞争加剧，海外扩张不及预期，电商法与反垄断等监管风险。

　　(分析师张良卫)

　　快手-W(01024)

　　2021年三季报点评

　　组织调整促效率提升，商业化前景依然乐观

　　投资要点

　　事件：2021Q3公司实现营收204.9亿元(本文除特别说明均指人民币元，取2021年11月24日汇率：1港元=0.8197人民币)，同比增长33.4%，符合市场预期；2021Q3经调整净亏损48.2亿元，环比2021Q2基本持平，占收入比为-23.5%，环比2021Q2减少1.4pct，经调整净亏损情况好于市场预期。

　　用户超预期，营销费用得到有效控制驱动盈利改善。2021Q3公司DAU及MAU分别达到3.20亿及5.73亿，分别同比增长17.9%及19.5%，受季节性及奥运因素影响增速环比有明显提升，同时2021Q3每位日活跃用户日均使用时长达到119.1分钟，同比增长35%，增长趋势较为乐观。销售费用是导致经调整净利润优于市场预期的主要原因， 2021Q3销售费用为110亿元，占收入百分比为53.8%，环比2021Q2下降5.1pct，我们分析主要原因在于优化获客渠道、补贴策略以及组织优化红利显现。

　　营销业务逆势扩张，维持看好营销业务潜力。我们预计广告CPM环比2021Q2有回落，主要受到教育、游戏等广告主投放减少影响，但公司流量的快速增长仍然驱动了营销业务的高增，我们预计2021Q4广告业务仍将保持50%以上增长。Q3电商GMV超预期，包括行业领先的月复购率指标进一步上升至70%以上，直播平均日活渗透率达到78%。2021Q4公司推出了116购物节，包括开始加大服务商扶持、提升匹配效率等，我们预计全年2021年成交额大概率超过6500亿元。我们认为未来品牌占比的提升将有助于公司达成两万亿电商GMV的目标以及取得更高的货币化率。

　　毛利率短期承压，但预计将被费用优化所抵消，期待后续更多改革红利释放。2021Q3公司毛利率略有下滑主要原因在于：1)公会占比提升；2)广告联盟占比提升。短期的投入驱动平台生态更加健康，增长更可持续，我们预计后续广告业务毛利率有望逐步恢复，激励电商服务商的短期影响在2022年也会逐步减弱。国内及海外组织架构调整在财务上的影响在三季度开始显现，单用户CAC环比2021Q2实现改善，海外在营销费用环比收窄情况下实现用户数、留存率等指标的提升，我们期待在2022年改革红利将进一步释放。

　　维持“买入”评级。综合考虑毛利率的阶段性下滑，以及公司在平衡增长及费用支出上的超预期表现，我们上调2021年经调整的EPS至-5.26/-2.69/-0.23元(原值为-5.31/-3.93/-0.67元)，2021-2023年的经调整的净利润占收入比分别为-28%/-11%/-1%。维持看好短视频行业成长潜力，以及公司盈利能力的持续改善，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：短视频用户增速放缓，内容创作者流失，商业化低于预期。

　　(分析师张良卫、周良玖)

（文章来源：东吴研究所）

文章来源：东吴研究所

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